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Pocos pa\u00edses en el mundo est\u00e1n experimentando un crecimiento macroecon\u00f3mico al r\u00e1pido ritmo que lo ha hecho Chile en lo que va del 2012. Esto tradicionalmente implicar\u00eda un a\u00f1o sobresaliente para la expansi\u00f3n de las ganancias y el alza del precio de las acciones a nivel microecon\u00f3mico, o corporativo. Sin embargo, las compa\u00f1\u00edas han mostrado ca\u00eddas relevantes en el crecimiento de las ganancias interanuales durante el primer semestre del a\u00f1o. Si bien factores c\u00edclicos han contribuido a ello, tambi\u00e9n estamos viendo se\u00f1ales de factores estructurales relacionados con una econom\u00eda que est\u00e1 madurando.<\/p>\n
Estos “dolores de crecimiento” que han ocurrido (y a menudo vuelto a ocurrir) por todo el mundo desarrollado son saludables para una econom\u00eda en desarrollo, pero amenazan con limitar el crecimiento de las ganancias corporativas en Chile y posiblemente el desempe\u00f1o del mercado burs\u00e1til respecto de otros pa\u00edses de la regi\u00f3n que se encuentran en una etapa m\u00e1s temprana en la curva y est\u00e1n experimentando un mayor dinamismo a nivel microecon\u00f3mico.<\/p>\n
De acuerdo con el Banco Central de Chile, el \u00edndice IMACEC (una aproximaci\u00f3n al crecimiento del PIB real) alcanz\u00f3 un 6,2% en agosto, con lo que hizo subir la tasa anual al 5,5%. Los economistas siguen elevando sus proyecciones para el 2012, las que comenzaron el a\u00f1o en un 4,0%, pero que desde entonces han ido subiendo para llegar a sobrepasar el 5% este mes. La mayor parte de este crecimiento ha sido impulsado por la demanda interna, en especial dado que se relaciona con el consumo personal, ayudado por el bajo nivel de desempleo y una moneda fuerte. Esto queda en evidencia por la s\u00f3lida expansi\u00f3n de las ventas minoristas, que llegaron a un 11,3% en agosto, acumulando un crecimiento del 8,6% en los primeros ocho meses del a\u00f1o, seg\u00fan Instituto Nacional de Estad\u00edsticas (INE).<\/p>\n
En contraste con estas s\u00f3lidas condiciones macroecon\u00f3micas, hemos observado cifras m\u00e1s d\u00e9biles de parte de las empresas, espec\u00edficamente aquellas que conforman el \u00edndice burs\u00e1til IPSA. Si bien el \u00edndice no es completamente representativo de la econom\u00eda m\u00e1s amplia (la falta de acciones de empresas mineras es un ejemplo obvio), sirve como una aproximaci\u00f3n robusta, en especial dada su mayor exposici\u00f3n interna, que comprende muchos sectores que han estado impulsando el crecimiento del PIB. Seg\u00fan cifras obtenidas a partir informes de empresas y Bloomberg, las ganancias de las 40 empresas que conforman el IPSA registraron una ca\u00edda interanual de casi un 20% en el primer semestre del 2012, mientras que la EBITDA declin\u00f3 un 4%, lo que hizo que los analistas redujeran su proyecci\u00f3n de crecimiento de las ganancias de todo el a\u00f1o en el 2012 y el 2013. Tambi\u00e9n vale la pena notar que la mitad de las compa\u00f1\u00edas del IPSA se han expandido en el extranjero a fin de conseguir mayores oportunidades de crecimiento en otros mercados. Por tanto, si aislamos el crecimiento de las ganancias solo a Chile dentro de estas empresas, es probable que veamos descensos interanuales incluso mayores.<\/p>\n
Este abismante entorno microecon\u00f3mico ha pasado directamente al desempe\u00f1o del mercado accionario y el \u00edndice IPSA hab\u00eda rendido apenas un 1% sobre una base interanual hasta septiembre, lo que se compara con el 6% en t\u00e9rminos de pesos chilenos para el S&P 500 en Estados Unidos, mercado que est\u00e1 enfrentando desaf\u00edos macroecon\u00f3micos, pero que ha visto mejoras c\u00edclicas en las ganancias corporativas. El IPSA tambi\u00e9n est\u00e1 rezagado respecto de sus pares regionales: el \u00edndice colombiano COLCAP y el peruano IGBVL han subido un 7% y un 5%, respectivamente, en t\u00e9rminos de pesos chilenos.<\/p>\n
Parte relevante del desajuste de las ganancias corporativas se puede explicar por factores c\u00edclicos, tales como el d\u00e9bil crecimiento global (lo que ha afectado a los exportadores y la confianza general) y las condiciones de sequ\u00eda, las que han elevado los costos de generar energ\u00eda y, por tanto, los precios para los consumidores. No obstante, tambi\u00e9n hemos observado un mayor impacto de factores estructurales, tales como una regulaci\u00f3n m\u00e1s fuerte de la banca y las tarjetas de cr\u00e9dito, requisitos medioambientales m\u00e1s estrictos para nuevos proyectos y mayores demandas de los empleados (salarios y beneficios), quienes se han visto animados ante la creciente competencia por capital humano entre los empleadores. Chile tambi\u00e9n ha sufrido un a\u00f1o dif\u00edcil a nivel de gobierno corporativo, con esc\u00e1ndalos en el sector minorista (La Polar), de financiamiento de consumo (Falabella CMR v\u00eda miscuentas.com<\/a>) y ahora de electricidad (el propuesto incremento de capital de Enersis), los que han llevado a una mayor fiscalizaci\u00f3n corporativa interna y regulatoria, al tiempo que han da\u00f1ado la competitividad.<\/p>\n Estos factores estructurales a la larga son saludables para la econom\u00eda, la sociedad y los mercados, debido a que garantizan la sustentabilidad y fortaleza del modelo. Adem\u00e1s deber\u00edan seguir contribuyendo al valor agregado de las empresas y el Gobierno, que es la esencia del PIB, al tiempo que ayudan al poder adquisitivo de las familias.<\/p>\n Sin embargo, todos estos problemas elevan los costos y mantendr\u00e1n bajo presi\u00f3n el crecimiento de las ganancias y los m\u00e1rgenes de ganancias corporativos. Si bien forma parte del proceso de maduraci\u00f3n, esto probablemente seguir\u00e1 impulsando a las empresas chilenas, as\u00ed como a los inversionistas burs\u00e1tiles tanto nacionales como extranjeros, a ir al extranjero en busca de mayores rendimientos y crecimiento.<\/p>\n Brian P. Chase Brian P. Chase es gerente de cartera y titular de acciones andinas de Ita\u00fa Asset Management<\/strong><\/p>\n <\/p>\n Few countries in the world are experiencing macroeconomic growth at the quick pace of Chile thus far in 2012. This would typically imply a banner year for earnings growth and stock price appreciation at the microeconomic, or corporate, level. However, companies have shown relevant declines in year-over-year earnings growth through the first half of the year. Although cyclical factors have contributed to this, we are also seeing signs of structural factors related to a maturing economy.<\/p>\n These “growing pains” that have occurred (and often reoccur) throughout the developed world are healthy for any developing economy, but threaten to limit corporate profit growth in Chile and possibly stock market performance relative to other countries in the region that are earlier in the curve and experiencing greater dynamism at the microeconomic level.<\/p>\n According to the Chilean Central Bank, the IMACEC (real GDP growth proxy) reached 6.2% in August, lifting the annualized figure to 5.5%. Economists continue to raise their 2012 forecasts, which started the year at 4.0%, but have since crept higher surpassing 5% this month. Most of this growth has been driven by domestic demand, especially as it relates to personal consumption, helped by low unemployment and a strong currency. This is evidenced by strong retail sales growth, which reached 11.3% in August, accumulating growth of 8.6% in the first eight months of the year, according to the National Statistics Institute (INE).<\/p>\n In contrast to these strong macroeconomic conditions, we have seen weaker figures from companies, specifically those in the IPSA stock index. Although this index is not completely representative of the broader economy (lack of mining stocks is an obvious example), it serves as a solid proxy, especially given its greater domestic exposure, comprising many sectors that have been driving GDP growth. According to data from company reports and Bloomberg, earnings of the 40 IPSA-listed companies fell nearly 20% year-over-year in the first half of 2012, while EBITDA declined 4%, causing analysts to slash their full year 2012 and 2013 earnings growth estimates. It is also worth noting that half of the companies in the IPSA have expanded abroad in order to capture higher growth opportunities in other markets. Therefore, if we isolate the earnings growth of just Chile within these companies, we are likely to see even greater year over year declines.<\/p>\n This abysmal microeconomic backdrop has had a direct pass-through to stock market performance, with the IPSA index returning just 1% on a year-to-date basis through September, compared to 6% in Chilean Peso terms for the S&P 500 in the United States, a market which is facing macroeconomic challenges but has seen cyclical improvements in corporate earnings. The IPSA also lags regional peers: the Colombia COLCAP and Peruvian IGBVL indices are up 7% and 5%, respectively, in Chilean Peso terms.<\/p>\n